螞蟻集團(tuán)即將上市前夜，11月3日晚間傳出螞蟻集團(tuán)在A股科創(chuàng)板以及港交所上市雙雙暫緩的消息。

在近幾日發(fā)生了螞蟻集團(tuán)被約談、監(jiān)管發(fā)布網(wǎng)絡(luò)小貸新規(guī)征求意見(jiàn)稿等一系列事件之后，上交所作出暫緩螞蟻集團(tuán)上市的決定，并要求螞蟻集團(tuán)就所處的金融科技監(jiān)管環(huán)境發(fā)生變化等重大事項(xiàng)相關(guān)情況作出說(shuō)明。上市按下“暫停鍵”背后的原因究竟是什么？

此前，11月2日，銀保監(jiān)會(huì)、央行就《網(wǎng)絡(luò)小額貸款業(yè)務(wù)管理暫行辦法》公開(kāi)征求意見(jiàn)，著力于規(guī)范網(wǎng)絡(luò)小貸業(yè)務(wù)此前存在的風(fēng)險(xiǎn)和問(wèn)題。對(duì)于以該項(xiàng)業(yè)務(wù)為利潤(rùn)收入半壁江山的螞蟻集團(tuán)來(lái)說(shuō)，《辦法》無(wú)疑也將對(duì)于其業(yè)務(wù)模式、收入結(jié)構(gòu)和發(fā)展趨勢(shì)產(chǎn)生重大影響。

中關(guān)村互聯(lián)網(wǎng)金融研究院首席研究員董希淼指出，近年來(lái)，在加強(qiáng)金融監(jiān)管、防范金融風(fēng)險(xiǎn)的大背景下，金融科技監(jiān)管政策和環(huán)境發(fā)生重大變化?！掇k法》如果正式實(shí)施，網(wǎng)絡(luò)小貸業(yè)務(wù)將迎來(lái)一輪較大的調(diào)整，通過(guò)網(wǎng)絡(luò)小貸業(yè)務(wù)擴(kuò)張的大型互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)將受到明顯沖擊。在此背景下，螞蟻集團(tuán)應(yīng)全面、準(zhǔn)確、完整地披露監(jiān)管政策對(duì)其影響，及時(shí)向投資者提示可能存在的風(fēng)險(xiǎn)。

光大銀行金融市場(chǎng)部分析師周茂華表示，螞蟻集團(tuán)的小額貸款業(yè)務(wù)面臨整改、依據(jù)監(jiān)管要求披露信息等，勢(shì)必引發(fā)投資者對(duì)螞蟻集團(tuán)小貸業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)前景進(jìn)行重估。

業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為，螞蟻集團(tuán)的經(jīng)營(yíng)環(huán)境發(fā)生變化，估值也會(huì)相應(yīng)變化，暫緩上市、對(duì)戰(zhàn)略投資者和中簽用戶退款，避免他們以高估值買入螞蟻集團(tuán)股票而遭遇市場(chǎng)破發(fā)情況，實(shí)屬保護(hù)投資者的切實(shí)舉措。

網(wǎng)絡(luò)小貸新規(guī)將如何影響螞蟻集團(tuán)？

根據(jù)螞蟻集團(tuán)此前披露的招股說(shuō)明書，2020年上半年來(lái)自微貸科技平臺(tái)（即花唄和借唄）的收入為285.86億元，占總營(yíng)收的占比為39.41%，超過(guò)支付業(yè)務(wù)對(duì)營(yíng)收的貢獻(xiàn)；與信貸業(yè)務(wù)直接相關(guān)的利潤(rùn)為101.56億元，占整個(gè)集團(tuán)利潤(rùn)總額的47.8%。

花唄和借唄背后的放貸主體是螞蟻集團(tuán)旗下的兩家小貸公司，都注冊(cè)在重慶市。此次發(fā)布的網(wǎng)絡(luò)小貸新規(guī)將在哪些方面影響螞蟻集團(tuán)？

首先，《辦法》重申小貸公司屬地經(jīng)營(yíng)原則，跨區(qū)域經(jīng)營(yíng)需銀保監(jiān)會(huì)審批。此外，作為主要股東參股跨省經(jīng)營(yíng)網(wǎng)絡(luò)小貸業(yè)務(wù)的小貸公司不得超過(guò)2家，或控股跨省經(jīng)營(yíng)網(wǎng)絡(luò)小貸業(yè)務(wù)的小貸公司的數(shù)量不得超過(guò)1家。

對(duì)螞蟻集團(tuán)旗下的兩家小貸公司而言，董希淼指出，即使銀保監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)其跨省經(jīng)營(yíng)，但也只能保留1家。

第二，《辦法》對(duì)網(wǎng)絡(luò)小貸的聯(lián)合貸款出資比例進(jìn)行限制。在單筆聯(lián)合貸款中，經(jīng)營(yíng)網(wǎng)絡(luò)小貸業(yè)務(wù)的小貸公司的出資比例不得低于30%，以此約束小貸公司通過(guò)聯(lián)合貸款過(guò)快擴(kuò)張。

螞蟻集團(tuán)旗下的小貸公司，與部分中小銀行發(fā)放聯(lián)合貸款中，其出資比例低至5%以下，最低的僅1%。據(jù)測(cè)算，借助聯(lián)合貸款模式，螞蟻集團(tuán)通過(guò)360億表內(nèi)資產(chǎn)撬動(dòng)1.8萬(wàn)億聯(lián)合貸款，成為其信用擴(kuò)張的最重要工具。董希淼指出，限制聯(lián)合貸款比例后，螞蟻集團(tuán)此前的信貸擴(kuò)張模式將受到較大影響。

第三，《辦法》約束經(jīng)營(yíng)網(wǎng)絡(luò)小貸的融資杠桿。明確經(jīng)營(yíng)網(wǎng)絡(luò)小貸業(yè)務(wù)的小貸公司，通過(guò)銀行借款、股東借款不得超過(guò)其凈資產(chǎn)的1倍；通過(guò)資產(chǎn)證券化、發(fā)債融資不得超過(guò)其凈資產(chǎn)的4倍。由此可見(jiàn)，經(jīng)營(yíng)網(wǎng)絡(luò)小貸業(yè)務(wù)的小貸公司，總杠桿率為5倍。

董希淼指出，這一點(diǎn)與《通知》對(duì)小貸公司的杠桿率要求一致，但對(duì)螞蟻集團(tuán)旗下的小貸公司影響極大，嚴(yán)格限制其通過(guò)資產(chǎn)證券化獲得資金并助推其規(guī)模擴(kuò)張。

監(jiān)管環(huán)境變化將如何重構(gòu)估值？

一位金融科技業(yè)內(nèi)人士指出，既然螞蟻集團(tuán)大部分的利潤(rùn)來(lái)自小貸這項(xiàng)傳統(tǒng)金融業(yè)務(wù)，那么就應(yīng)該接受巴塞爾協(xié)議的監(jiān)管，也就不應(yīng)該宣稱自己不是金融公司而是科技公司，上市估值方法也需重構(gòu)。

“此前在面臨諸多監(jiān)管政策不確定性的因素下，螞蟻集團(tuán)的估值多次上調(diào)，發(fā)行價(jià)和市盈率都較高。在前期宣傳之下，無(wú)論是海外投資者還是國(guó)內(nèi)投資者，都對(duì)螞蟻集團(tuán)IPO表現(xiàn)出較高熱情，以各種方式參與投資。一旦政策發(fā)生變化，這部分投資者難免遭受損失?！倍ｍ嫡f(shuō)，因此暫緩螞蟻集團(tuán)上市，是對(duì)投資者尤其是中小投資者權(quán)益的保護(hù)。

周茂華說(shuō)，整體看，此次監(jiān)管層及時(shí)出手，要求螞蟻集團(tuán)上市前進(jìn)行合規(guī)整改，對(duì)保護(hù)投資者及資本市場(chǎng)長(zhǎng)遠(yuǎn)健康發(fā)展均有利?？梢韵胂?，如果上市后，監(jiān)管層再要求公司進(jìn)行合規(guī)整改，其涉及投資者更廣，不利于市場(chǎng)穩(wěn)定。

對(duì)于螞蟻集團(tuán)來(lái)說(shuō)，不少業(yè)內(nèi)人士表示，監(jiān)管從限制杠桿率角度出發(fā)，這在客觀上讓螞蟻集團(tuán)在以后面對(duì)風(fēng)險(xiǎn)沖擊時(shí)多了一層保護(hù)。螞蟻集團(tuán)上市被按“暫停鍵”，對(duì)于推動(dòng)公司更加審慎經(jīng)營(yíng)，學(xué)會(huì)在約束下行事從而實(shí)現(xiàn)更好發(fā)展，規(guī)避潛在風(fēng)險(xiǎn)都有著積極的意義。

談到金融科技與監(jiān)管的關(guān)系，周茂華表示，金融科技創(chuàng)新在賦能普惠金融、提升服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)效率方面發(fā)揮了重要作用，但金融科技發(fā)展過(guò)程中也帶來(lái)一些風(fēng)險(xiǎn)和挑戰(zhàn)，如網(wǎng)絡(luò)安全問(wèn)題、數(shù)據(jù)隱私泄露、市場(chǎng)壟斷等。這就需要平衡好金融創(chuàng)新與監(jiān)管的關(guān)系。本次監(jiān)管新規(guī)出臺(tái)與螞蟻集團(tuán)暫緩上市，更大意義在于監(jiān)管層以此為契機(jī)，釋放未來(lái)將建立包容審慎監(jiān)管創(chuàng)新環(huán)境的信號(hào)——鼓勵(lì)創(chuàng)新，但對(duì)監(jiān)管套利、金融亂象等“零容忍”，積極防范化解潛在金融風(fēng)險(xiǎn)，規(guī)范金融業(yè)健康發(fā)展，切實(shí)保護(hù)金融消費(fèi)者和投資者合法權(quán)益。